Allocation : le scenario de CPR AM

Publié le 12/09/2014 - CPR Asset Management
Une pondération en actions toujours élevée, avec une part importante pour les Etats-Unis

Nous avons déjà dit ici le bien que nous pensions du processus d'allocation d'actifs de CPR AM. Lors d'une réunion qui s'est tenue à Paris le 9 septembre dernier, CPR AM a présenté son analyse de la situation macro-économique et ses scenarii.

 

Etats-Unis : nette amélioration

Pour Philippe Weber, le responsable Etudes et Stratégie, la conjoncture s'améliore nettement, avec un rythme de croissance supérieur à 3%, un redémarrage du secteur du logement, un marché de l'emploi en meilleure forme et un risque déflationniste nul.

Weber constate que la productivité a ralenti, sans qu'il y ait de tensions sur les coûts salariaux. Cette baisse de la productivité est due notamment à un taux d'investissement plus faible. Quant à la modération des coûts salariaux, elle est due au maintien à un niveau élevé du chômage de longue durée ou de temps partiel subi mais est en ligne avec à la baisse sur longue durée de la part des salaires dans la valeur ajoutée.

Enfin, Weber considère que la Réserve Fédérale dispose encore de marges de manoeuvre (à savoir de temps) avant de devoir relever ses taux directeurs.

 

Zone euro : une conjoncture toujours morose

Après un début d'année prometteur, la conjoncture en zone euro reste médiocre, même si le taux de chômage de la zone est en baisse et les banques recommencent timidement à prêter. Les enquêtes de conjoncture se sont retournées à la baisse en cours d'année.

Si l'Espagne est la bonne surprise de la zone euro (avec un taux de chômage toujours très élevé mais en baisse), l'Italie est de nouveau en récession, la France est en stagnation et l'Allemagne sans direction claire.

La distribution de crédit reste très faible mais les nouvelles mesures de soutien récemment annoncées par la BCE devrait contribuer à améliorer la situation. Quant à l'inflation, elle continue de baisser, surtout en raison de l'alimentation et de l'énergie, mais tous les signaux ne sont pas déflationnistes. L'inflation calculée à partir des swaps continue de baisser, mais sans signaler non plus de déflation.

Enfin, comme aux Etats-Unis, les gains de productivité sont limités.

Sur le front des changes, CPR AM considère que l'euro va continuer à se déprécier, ce qui devrait tirer l'inflation vers le haut.

 

Stratégie d'investissement

Malik Haddouk, directeur de la gestion diversifiée, rappelle que l'environnement reste porteur pour toutes les classes d'actifs, et particulièrement pour les actions (à l'exception de la zone euro), en raison des politiques monétaires toujours accommodantes, d'une croissance mondiale qui se maintient et de la réduction des risques extrêmes. Un bémol, les valorisations ne sont plus aussi attractives que l'an dernier.

Les taux des emprunts d'Etat continuent de baisser jusqu'à des niveaux jamais atteints dans le passé, en raison des anticipations d'inflation en baisse et des tensions géopolitiques.

Revenant sur les performances remarquables des emprunts d'Etat des pays dits périphériques (Espagne et Italie), Haddouk considère que la prime de risque de ces pays est dorénavant trop basse : ces pays ont certes fait de gros efforts pour réduire le déficit de leurs comptes courants, mais leurs déficits budgétaires sont toujours très élevés. Pour CPR AM, l'évolution des spreads périphériques résulte d'une mauvaise évaluation du risque souverain, vraisemblablement due à des anticipations d'assouplissement quantitatif excessivement optimistes.

Quant au segment des obligations haut rendement, il reste attractif en dépit de spreads au plus bas, car avec un portage à plus de 4% sur les émissions de la zone euro, il sert un rendement supérieur au 10 ans italien et à celui des dividendes des valeurs de l'Eurostoxx et attire les flux d'investisseurs recherchant du rendement. CPR AM comprend que les obligations haut rendement soient encore et toujours recherchées, mais n'en a plus dans CPR Croissance Réactive.

Si les analystes ont revu en forte baisse leurs prévisions de bénéfices 2014 pour les sociétés de la zone euro (+3,8% contre +13,5% en début d'année), leurs prévisions pour 2015 restent bonnes (+12,9%) et augurent de bonnes performances futures, même si les bénéfices des sociétés européennes vont souffrir de la crise en Ukraine, alors que les bénéfices aux Etats-Unis devraient battre un nouveau record.

Une baisse rapide de l'euro face au dollar serait une bonne nouvelle pour les sociétés de la zone. La baisse a commencé pendant l'été et pourrait s'amplifier si les hedge funds continuent de prendre position à la baisse en anticipation d'un assouplissement quantatitatif plus important de la part de la BCE.

 

Le scenario central à  3 mois

C'est celui d'une croissance mondiale modérée sans nouveau choc de marchés, et CPR AM lui affecte une probabilité de 60%. C'est le scenario central depuis un an, mais la probabilité est la plus basse depuis octobre 2013, signe d'une incertitude grandissante pour la société de gestion. Cette dernière prévoit un maintien des taux directeurs à leurs niveaux actuels aux Etats-Unis, dans la zone euro et au Japon, et une remontée des taux longs (2,6% aux Etats-Unis, 1,05% dans la zone euro). Tant l'euro (1,3 USD) que la volatilté actions (13%) sont orientés à la baisse.

2 scenarii alternatifs, chacun avec une probabilité de 20% : celui d'une anticipation d'une remontée plus rapide des taux, entraînant une baisse des marchés actions (à l'exception du Japon) ; celui de nouvelles déceptions sur la zone euro, entraînant une baisse des marchés actions (à l'exception des Etats-Unis) et de l'euro (1,22 USD) et une forte hausse de la volatilité actions (24%).

Le scenario retenu se traduit par une exposition actions de 65% (majoritairement aux Etats-Unis) et une sensibilité aux taux de 3,15 pour CPR Croissance Réactive qui continue à enregistrer d'excellentes performances (7,7% depuis le début de l'année et 11,28% en annualisé sur 3 ans au 11/9, pour une perte maximum de 6,25%) et à collecter (voir notre récent tweet ci-dessous).

 

 

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