Les grandes valeurs cotées sont abondamment couvertes par les médias et par les analystes. Leurs produits et services nous accompagnent dans notre vie de tous les jours, dans la plupart des pays du monde. Il est donc compréhensible qu'elles représentent la part du lion de la poche actions d'un portefeuille.

La cote ne se limite bien entendu pas aux Coca Cola, Microsoft, Google, Exxon, Total, BNP Paribas, France Telecom, Siemens ou LVMH et abrite un nombre considérable de plus petites sociétés, qualifiées de petites et moyennes capitalisations.

Instinctivement, l'investisseur les considère à la fois plus prometteuses en terme de performance attendue et plus risquées. Par construction, elles sont plus difficiles à suivre que les grandes valeurs, sont moins suivies par les analystes qui vont là où est l'argent (c'est-à-dire avant tout sur les grandes capitalisations) et fournissent moins d'informations. D'aucuns prétendent que ce segment représente une opportunité d'investissement en raison de son inefficience supposée. Qu'en est-il ?

Small caps et cycle économique

Dans une étude datée de mai 2010, Is small beautiful ?, l'équipe d'analyse des marchés de capitaux d'Allianz Global Investors, composée de Hans-Jörg Naumer, Dennis Nacken, Stefan Scheurer et Richard Wolf, a étudié le comportement des small caps en fonction des différentes phases du cycle économique (décrites ici dans un article rédigé en juillet 2008 et mis à jour en juin 2009).

Les analystes segmentent les différentes capitalisations en plages : Large Cap, plus de 10 milliards d'EUR, Mid Cap, de 4 à 10 milliards d'EUR, Small Cap, de 200 millions à 4 milliards d'EUR, Micro Cap, de 50 à 200 millions d'EUR, Nano Cap, moins de 50 millions d'EUR.

Ils notent des différences sectorielles marquées entre grandes et petites capitalisations : au sein des large caps européennes (indice Euro Stoxx Large), la finance, les services aux collectivités et les télécommunications sont sur-représentés, alors qu'au sein des small caps européennes (indice Euro Stoxx Small), les secteurs Industrie et Technologies sont sur-représentés.

Ils contrastent la performance sur 10 ans (de janvier 2000 à fin février 2010) des indices MSCI World (+6%) et MSCI Small Cap (+69%). En affinant leur analyse et en travaillant sur les Etats-Unis, ils concluent que les petites capitalisations ont largement battu les grandes capitalisations depuis 1995, particulièrement durant les phases de reprise économique (les moyennes capitalisations se situant entre les petites et les grandes dans ces phases). En revanche, les petites capitalisations sous-performent en phase de récession.

Comparant ensuite les ratio Cours/Bénéfices (ratio P/E) relatifs des petites et des grandes capitalisations américaines, ils en concluent que la valorisation relative des petites capitalisations est aujourd'hui (l'étude a été publiée en mai 2010) largement au-dessus de sa moyenne historique calculée depuis 1973. Ils font l'hypothèse que la prime de valorisation des petites capitalisations pourraient être justifiée par une prime de risque exigée par les investisseurs pour les rémunérer de la plus faible liquidité de leurs investissements et de sa plus forte volatilité ; par le fait que la croissance bénéficiaire des petites capitalisations est généralement supérieure à celle des grandes ; et enfin (argument qui nous semble moins recevable), par le fait que les petites capitalisations sont susceptibles de faire l'objet d'opérations de fusions et acquisitions.

Les analystes d'Allianz GI concluent leur étude en rappelant les raisons de s'exposer aux petites capitalisations via un fonds géré activement : la recherche et l'exploitation d'une information plus rare et plus diffile à trouver que pour les grandes capitalisations permet aux meilleurs gérants de se distinguer ; l'univers des small caps est très large, ce qui requière des talents de stock picker supérieurs et permet de nouveau aux meilleurs gérants de se distinguer ; et plus ponctuellement, l'aversion au risque décroît depuis fin 2008 (les auteurs utilisent pour cela l'indice de Volatilité VIX que nous avons présenté dans une récente analyse sur la volatilité), ce qui conduit généralement les flux vers les petites capitalisations à augmenter et soutient la valorisation de cette classe d'actifs (l'opposé étant également vrai : toute remontée de l'aversion au risque pénalise les small caps).

Comment s'exposer aux petites et moyennes capitalisations ?

Sur le front de la gestion active, le choix est vaste pour les actions France, zone euro, Europe et Etats-Unis.

En actions France, Moneta Micro Entreprises (fermé aux nouvelles souscriptions), Generali France Small Cap et Cogefi Prospective sont le trio de tête des fonds 5 étoiles Quantalys à fin juin 2010. On pourra les comparer ici.

En actions Europe, le trio de tête des fonds 5 étoiles Quantalys se compose d'Oddo Avenir Europe, de Franklin European Small and Mid Cap Growth et de Baring Europe Select Trust, que l'on peut comparer ici.

En actions zone euro, le trio de tête des fonds 5 étoiles Quantalys se compose d'Oddo Avenir Euro, puis de Barclays Small Cap Euro et enfin d'Elan Midcap Euro, que l'on peut comparer ici.

En actions Etats-Unis, les 3 fonds les mieux notés sont BGF US Small and Mid Cap Opportunities Fund, Essor USA Opportunités et F&C US Smaller Companies et l'on peut les comparer ici.

Enfin, pour les investisseurs qui ne souhaitent pas choisir une région en particulier, le tiercé de tête des fonds Actions Monde Petites et Moyennes Capitalisations en matière de notation Quantalys se compose de BGF Global Opportunities Fund, de Franklin Global Small and Mid Cap Growth Fund et de SISF Global Smaller Companies, géré par Schroder. On pourra comparer ces 3 fonds ici.

En matière d'options passives (les ETF ou trackers), 12 fonds sont actuellement disponibles, majoritairement concentrés sur l'Europe. 1 seul ETF donne accès au plus riche marché mondial des petites et moyennes capitalisations, celui des Etats-Unis : le ETFX Russell 2000 US Small Cap Fund, répliquant l'indice Russell 2000 (composé des 2000 plus petites valeurs de l'indice Russell 3000, lequel représente environ 99% de la capitalisation boursière des Etats-Unis ; la capitalisation moyenne du Russell 2000 au 30 juin 2010 est de 923 millions de $, la capitalisation médiane de 406 millions de $ et la plus grosse valeur de l'indice pèse 2,5 milliards de $, voir détails de l'indice ici).

L'outil de comparaison de catégories Quantalys, accessible ici, nous montre la surperformance systématique des fonds petites et moyennes capitalisations par rapport aux fonds grandes capitalisations de toutes les zones géographiques concernées depuis janvier 1999, pas toujours au prix d'une volatilité supérieure.

Entre le 8 janvier 1999 et le 23 juillet 2010, la performance et la volatilité annualisée des petites et moyennes capitalisations (respectivement grandes capitalisations) a été de 5,30% et 17,88% contre 1,94% et 20,01% pour les actions France, de 5,18% et 18,61% contre 1,56% et 17,79% pour les actions Europe, de 5,71% et 19,11% contre 1,20% et 19,70% pour les actions zone euro, de 4,98% et 23,14% contre -0,36% et 18,77% pour les Actions Etats-Unis et enfin de 5,90% et 16,87% contre 1% et 16,57% pour les Actions Monde.

Les investisseurs investis en actions n'hésiteront donc pas à augmenter le rendement attendu de leur allocation en s'exposant à des fonds petites et moyennes capitalisations.